嵌套豁免算几次？LP能不能分Carry？中基协最新8大登记备案案例深度拆解
2026年10月23日，中国证券投资基金业协会（下称“协会”）连发两期《私募基金登记备案动态》，即【2026】第1期（总第5期·备案篇）与【2026】第2期（总第6期·登记篇），共披露6大类典型问题、8个大案例（含4个嵌套子案例，共11个具体场景）。
从母基金与创投基金的嵌套豁免次数、LP能否分业绩报酬（Carry），到股东1000万出资穿透核查、集团多牌照压降，全是基金管理人、国资LP和企业老板的业务痛点。
| 问题 | 案例 | 协会结论 |
|---|---|---|
| 第5期 证券基金未落实 《运作指引》 | 案例一：低净值基金不披露、不清算 案例二：过渡期未整改 | 限期披露、办理清算；未整改的限制状态不可逆 |
| 第5期 架构不符合 嵌套规定 | 案例三：4个子案例（3-1至3-4） | 超层的整改；同一路径同类基金最多豁免一次 |
| 第5期 业绩报酬 设置不合理 | 案例四：LP分业绩报酬 | LP不应收取业绩报酬，调整安排 |
| 第6期 股东出资 | 案例一：出资能力不足 案例二：出资来源说不清 | 主动撤回；终止办理登记 |
| 第6期 已控制多家管理人 申请新设 | 案例三：国企集团新设管理人 | 先摸排压降、承诺注销，依规办理并持续关注 |
| 第6期 长期未履行 信息变更 | 案例四：迁址、实控人退出未报协会 | 公示信息不一致，暂停私募基金备案 |
一、基金备案篇（总第5期），清僵尸、卡嵌套、禁LP分Carry
（一）私募证券基金运作红线：低净值强制清算与逾期整改“不可逆”
- 低净值基金信披与清算义务（案例一）
管理人甲备案新基金时，被查出有多只净值低于1000万元（部分低于500万元）的私募证券基金，触发清算条件且经托管人多次提醒仍怠于清算。
- 合规硬指标：依《私募证券投资基金运作指引》（下称《运作指引》）第四条，净值越低、义务越重，共分三档（见下表）。依第四十条，多只基金低于1000万元且未实质开展投资业务又无合理说明的，协会可暂停办理其私募基金备案。
| 档位 | 触发情形 | 管理人义务 |
|---|---|---|
| 第一档 | 上一年度日均净值低于1000万元 | 5个工作日内向投资者披露潜在影响及相关安排 |
| 第二档 | 上一年度日均净值低于500万元，或连续60个交易日低于500万元 | 停止申购，并在5个工作日内向投资者披露 |
| 第三档 | 停止申购后连续120个交易日仍低于500万元 | 进入清算程序；托管人应配合执行并督促管理人及时清算 |
- 存量基金过渡期未整改限制“不可逆”（案例二）
管理人乙以“对规则不熟悉”、“员工疏忽”为由，未在过渡期内完成存量基金B、C的整改，咨询事后整改能否恢复募集。
- 监管定性：依《关于发布〈私募证券投资基金运作指引〉的公告》第二至四条，以及协会2025年10月更新的16个问答口径、2026年7月AMBERS系统督促通知，过渡期截止未完成整改的存量基金，直接触发“不得新增募集规模、不得新增投资者、不得展期”状态，到期或全部赎回后及时清算。该状态不可逆，触发后不得恢复。
（二）私募基金嵌套架构“四连问”：明确豁免前提与次数上限（案例三）
依《私募投资基金监督管理条例》（下称《私募条例》）第二十五条、资管新规第二十二条及发改财金规〔2019〕1638号文，资管产品及私募基金最多嵌套一层（即两层架构），符合条件的创投基金、政府出资产业投资基金（下称“政府投资基金”）接受投资时不视为一层产品。案例三通过4个子案例划出审核红线：
- 案例3-1（只往下看、忽略向上穿透）：“私募股权基金B→私募股权基金A（申请备案）→私募股权基金C→标的企业”。管理人甲只看A投C未再向下嵌套，却忽略A的投资者含私募基金B，整体已达三层，违规。
- 案例3-2（顶层出资不能豁免）：“创业投资基金C（政府投资基金）→私募股权基金B→私募股权基金A（申请备案）→标的企业”。1638号文豁免前提是“接受其他私募基金或资产管理产品投资”。基金C处于最顶层，未接受其他私募或资管产品投资，不能豁免层级。
- 案例3-3（同一路径豁免次数上限，重磅口径！）：创业投资基金A直投标的企业，路径一“股权基金D→股权基金B→创投基金A”豁免A后合规；路径二“股权基金F→创投基金E→股权基金C→创投基金A”含两只创投基金。协会明确：同一投资路径中，存在多只创投基金的，最多可豁免一次；存在多只政府投资基金的，最多可豁免一次；同时存在创投基金、政府投资基金的，最多可各豁免一次。路径二仅能豁免一层，豁免后仍超层违规。
- 案例3-4（母基金豁免尚未落地）：“私募基金B→私募基金A（申请备案）→其他私募基金、资管产品”。管理人丁拟适用《私募条例》母基金豁免规定，但配套的《私募投资母基金管理规定》尚在公开征求意见，待正式实施后方能适用，目前暂不符合规定。
（三）股权基金业绩报酬底线：LP帮募资、做投管也不能分Carry（案例四）
管理人甲备案合伙型股权基金A，约定有限合伙人（LP）投资者B因对募资、投管发挥作用，免缴管理费并收取一定比例基金业绩报酬。
- 监管定性：依《私募条例》第十七条（自行募集）、第二十七条（不得委托他人行使投管职责）、《关于加强私募投资基金监管的若干规定》第九条及《私募投资基金备案指引第2号》第二十条，募资和投管是管理人核心职责，LP不得行使；LP收取业绩报酬权责利不对等，且不符合私募运作规律，易涉及利益输送、不公平对待投资者。结论：LP不应收取基金业绩报酬。
二、管理人登记篇（总第6期），查出资、控牌照、罚逾期变更
本期紧扣《国务院办公厅关于加强监管防范风险促进私募投资基金高质量发展的指导意见》（国办函〔2026〕54号），严把入口与存续关。
（一）股东1000万出资核查：算“净结余”，查“穿透闭环”（案例一、二）
依《私募投资基金登记备案办法》（下称《登记备案办法》）第八条、第九条及《私募条例》第十二条，管理人实缴货币资本不低于1000万元，须为合法自有资金，严禁代持或借贷出资（未实缴部分亦需证明足额出资能力）：
- 案例一（出资能力不足，主动撤回）：A公司股东甲某出资550万元，近十年工资流水约600万元，但扣除负债及日常生活必要开支后结余不足；乙某出资450万元，提供售房款，但售房距出资间隔久，经购房、还款等大额支出后，实缴前已不足覆盖出资。
- 案例二（穿透来源不清，终止登记）：B公司股东丙某出资500万元（证券赎回收益），穿透本金发现多名第三方大额转入，称系“他人还款”但无借款合同及原始转账记录；丁某出资300万元称系“父亲赠与”，但无法说明父亲资金来源；戊某出资200万元称系本职外兼职咨询所得，但无法证实提供了合理咨询服务。
协会同时列明了不同资金来源各要交哪些证明材料：
| 资金来源 | 要交的材料 |
|---|---|
| 薪酬、劳务所得 | 完整收入、纳税证明及日常开支流水，长期收入结余要与实缴金额匹配 |
| 房产出售所得 | 出售时产权变更登记材料及相关资金流水，如实说明售房款后续流向 |
| 证券、理财等 金融资产赎回 | 说明本金来源，并如实说明赎回资金后续流向 |
| 夫妻共同财产 | 披露家庭成员履历及对应资金来源材料 |
| 亲属赠与 | 说清赠与人自己的资金来源（案例二丁某就卡在这里） |
| 尚未实缴的部分 | 证明自身具备足额覆盖认缴资金的出资能力 |
（二）集团控制多家管理人申请新设：“新老挂钩、压降存量”（案例三）
国有企业D集团拟新设管理人，但麾下多家存量管理人部分展业不充分、规模小、条线与底数不清。协会对控制两家以上管理人的同一控股股东、实控人（集团）新设提出三项要求：
- 存量合规有效展业：新设须有充分合理性、必要性；存量管理人无刑事、行政处罚或因重大违法违规被采取行政监管、自律管理措施。
- 归口管理与风险隔离：设置归口部门统筹，做好业务区分、风险隔离、防范同业竞争与利益冲突。
- 分类处置与整体压降：梳理整合存量，无在管基金且无展业安排的尽快注销；清算期产品清算后无展业安排的及时注销。D集团提交压降方案并承诺注销无展业机构后方获办理，协会还将持续关注承诺落实。
（三）长期未履行信息变更：连续督促6个月不改，暂停备案（案例四）
2024年，管理人E公司迁址、原法定代表人离职、控股股东及实控人退出60%股份，完成工商变更后一直未向协会报送，经多次督促并公示后仍不整改，被暂停私募基金备案。
- 时限与罚则：依《登记备案办法》第四十六至四十八条，变更须在规定时限内报协会（见下表）。连续督促6个月仍不履行的，依第四十二条第一款直接暂停私募基金备案，整改完成后依规恢复。
| 变更事项 | 报送时限 |
|---|---|
| 名称、股东、 法定代表人等基本信息 | 变更之日起10个工作日内 |
| 控股股东、实际控制人、 普通合伙人等 | 变更之日起30个工作日内 |
不按时报送的，协会视情况采取对外公示、书面警示、要求限期改正、公开谴责、暂停办理备案、限制相关业务活动、注销管理人登记等自律管理措施或纪律处分。
- 退出建议：已无持续展业能力且有股权基金未清算的，建议按《私募投资基金备案指引第2号》第三十条，与投资者协商一致解除委托管理关系、办理基金注销，并尽快注销管理人登记。
三、结语：出资和架构都会被查到底，提前自查
- 基金管理人：立即自查低净值证券基金及工商变更同步情况；切勿在基金合同里约定给LP分Carry，商业合作可通过合规的外部架构解决。
- 国资LP与集团：搭架构牢记“顶层出资不豁免、同一路径同类基金最多豁免一次”；集团新设牌照前，先拿出一揽子存量“壳牌照”清理方案。
- 企业老板：无论是做GP股东还是核心LP，资金流水必须提前做好全链条证据留存，切忌临时拆借与代持。
主要依据
- 中国证券投资基金业协会《关于发布〈私募基金登记备案动态（第五、六期）〉的通知》及附件【2026】第1期（总第5期）、【2026】第2期（总第6期），2026年10月23日发布。https://www.amac.org.cn/xwfb/tzgg/202610/t20261023_28188.html
本文依据中国证券投资基金业协会 2026 年 10 月 23 日发布的《私募基金登记备案动态》第五、六期整理，案例口径以协会原文为准。
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